对小市值上市公司来说，

       上市不是终局，

       控制权出售才是人生最后一战。

       认真对待自己的最后一战。

       文| 宏诚资本             版权归宏诚资本所有

       A股走过三十多年风雨路，上市公司数量已经突破5千家，其中市值低于60亿元的超过60%，市值低于30亿元的大概占25%，这些公司登陆了资本市场后，多数面临着未来到底如何发展、如何借助资本市场发展的问题，有着很多的挣扎与困惑。

       上市

       站在企业家的角度，企业家曾经的终极目标就是自己创办的企业能够上市，上市也成了很多企业家衡量自己成功与否的标志之一。

       上市以后发现，好像并没有想象的那么好。

       上市后内生增长

       首先内生式增长，就不用说了，能内生早内生了。多数公司的主业没啥大戏了，企业家辛苦干了几十年，又作为行业细分龙头和翘楚在IPO的独木桥中胜出，有上市公司平台和首发融资还支撑，这些条件都没有换回来爆发式的增长。这些不是靠企业家努力就能实现成长的，每家都各有苦衷和无奈。

      有些行业天花板就那么高，没有退市压力但不咋赚钱，主业看不出未来的增长逻辑，资本市场也失去了融资的吸引力。有些企业家的能力也就那样，还有当前各种局势的变化，国际环境带来的对外贸易的波动，还有人口红利的减弱及产能外迁等，还有国内确实各种激烈竞争的各种内卷。一句话，让很多企业勉强维系，作为最乐观坚韧的企业家人群，有些也看不到光明的未来。

       上市后转型 

       似乎，转型是必须的。但问题都来了，方向如何规划，机会如何把握，转型周期又如何安排，团队和竞争优势又在哪里？很多企业家这辈子都在聚焦自己这行业，都在埋头苦干而很少抬头看天，对于企业跨行业发展的战略缺少思考，当然也普遍能力不足。当迫于形势要思考转型时候，发现确实很难，核心逻辑是每个行业的竞争厮杀都非常惨烈，转型意味着行业新兵需要能够战胜别人，很明显是个小概率的事件。

       上市后并购

       接下来就是另一条路，只能通过并购实现转型。通过做大规模，占领市场份额，来确定自己的头部位置，然后进入百亿俱乐部。毕竟能够进入视野的被并购企业已经具备规模了，也经历过创业期的各种拼杀，在市场中树立了相对的竞争优势门槛。另外，整个团队建制也比较稳定齐全。通俗讲，并购不是拓荒也不是种树，而是在树林中摘果子。尤其是那些需要借助资本市场通过融资或者提升影响力才能长大的企业，合作是有增量协调的，也是有共赢逻辑的。

       A股上市公司的并购还是有挺高的门槛的，不仅交易能够拿得下，后续整合还得玩得转，更重要的能够获得监管和公众投资者的认可与祝福。

      首先，标的要有盈利。目前的A股还是按照市盈率估值的逻辑，没有历史盈利就很难被证明未来赚钱的确定性，同时亏损企业会导致上市公司每股收益的摊薄，容易导致股价下跌股东大会网络投票就很难过关。

      仅有盈利远远不够。盈利体量至少要覆盖掉原有业务的亏损，起码并购重组后上市公司能够盈利，简单的减少亏损的逻辑也是很难被认同的。当然还有利润体量的问题，最好能够有大几千万的利润，否则被并购企业抗风险能力也弱，后续遇到点风雨就很容易亏损（另外并购交易的动机会被怀疑，如何能够自证收购的商业逻辑不是利益输送？）。

      利润体量到底多少才可以呢，现在的行情起码每年税后3000万打底，超过5000万才算靠谱！其实这个标准已经是非常严格了，已经上市的企业能够实现超过5000万利润的又能有多少家呢？

      其次，被并购企业有明显成长逻辑。利润体量能够达标，但看不到稳定的增长也不行，资本市场讲究的就是未来的预期。最好能在稳定利润的基础上有个美好的未来，今年5000万明年6000千万后年就能8000万。

      然后，最后能有个核心的爆品或者业务，虽然不确定强但天花板足够高，能给资本市场讲个好故事。简而言之，看历史有迹可循，看今朝效果杠杠的，看未来有无限可能。

       再次，最好能证明有整合能力。这点其实确实有点难，很多小市值上市公司从来没有跨行业发展过，也很少有并购整合的经验。这里面其实就有个悖论，想发展就需要跨行业转型，转型的同时还需要证明自己有很强的整合能力。

      大家在刚开始并购时候，都是十足的新手，经验的积累总是需要个过程。很多跨行业的整合能力，都需各种论述的。看过很多跨行业的整合措施论述，确实很难自圆其说，但态度都很诚恳措施也都大差不差。大概的逻辑就是，我是个有责任有担当有能力的好人，相信我可以搞定的，措施呢有如下各种等等。

       另外，方案设计也要合理。比如，要避免明显的“三高”，简单说，无论是估值还是盈利预测最好是偏保守且有支撑逻辑。当然，最好避免高商誉，但在交易实践中确实很难避免。商誉本质是被并购企业的商业价值体现，但后续确实对合并后的损益表有很大的影响，尤其是后续并没有达到之前预期。

       逻辑，逻辑，还是逻辑！

       简单说，关于估值定价和未来预期盈利，不能看上去就特别的离谱，然后又没有合理性支撑。在面对市场和监管时，不能被问住。上市公司并购在商业条件上享受的有限的自由度，不能是你情我愿就可以，还需要接受市场等检验。这是能够做成的前提和基础。

       还有交易路径而言，最好要避免类借壳和三方交易，方案设计别过分讨巧各种擦边球。

       最后，敏感行业需要绕开。有些行业并购的操作难度是很大的，除非同行业整合。很多行业是在行业管理或者曾经被点名过的。诸如影视、互联网营销、教育、网络游戏等。诸此类的行业作为跨行业标的，还是挺有挑战的。有些行业在A股历史上留下过不好的印象，有些行业自身的规范难度就比较大，基本上是做不成的。

      其实，能够符合以上几个要求的被并购标的确实不多，尤其在目前IPO注册制的背景下，很多有质量的企业都自己独立上市去了。从这个角度而言，符合条件又有被并购意愿的标的企业简直就是凤毛麟角。这些企业都独立上市后，很多的命运其实也差不多，也变成了小市值公司，到处在找标的。

       大家都变成了猎人，最后发现没有了猎物。

       很多企业家使用了上述并购工具但没有用好，结果商誉暴雷，一地鸡毛。有的企业家没有任何资本运作，公司也没有什么大的起色。 

      除了少数还在力争突破50亿市值天花板的公司外，有的上市公司自上市起就注定了逐步走向壳公司的命运，有的上市公司是自己生生把自己折腾成了壳公司，有的上市公司是只顾埋头苦干，却忘记了抬头看路，而被迫成为了壳公司。还有一部分上市公司就比较野蛮，简单粗暴地把自己折腾成了壳公司，比如实控人直接掏空。

        上市后出售控制权

       从2015年那场股灾开始，监管机构为保护中小投资者利益，开始限制大股东减持，有些企业家想明白了一个道理：上市不是终局，出售控制权套现才是人生的最后一战。不过这人生的最后一战，并不是那么容易打，折戟沉沙不在少数。

      对于小市值公司来讲，想要进入百亿俱乐部，需要市值翻倍，进入第二梯队，说实话，不容易。

        出售控制权是个好选择吗？说实话，对于有斗志的企业家来讲，不是，因为他离开战场，就没有了灵魂。即使最后一败涂地，对于他来讲也酣畅淋漓。对这种企业家来讲，不仅要继续战斗，更要传承做百年老店。

        但对于已经累了的企业家来讲，已经不是讨论是不是好选择的时候，而是唯一选择，而且机会只有一次，什么叫人在江湖，身不由己。

        对于行业发展空间有限或者子女无意接班的企业家来说，如何破局？是做百年老店还是出售退出？出售控制权退出。啥意思？都把控制权卖掉了，还破啥局？

       大部分公司持股的比例是一次性卖不掉的，出售控制权的内涵之一就是从大股东变成二股东。趁着公司基本面还没有变得更差，把公司出售给产业投资者或至少有资产的人，把公司控制权交给实力更强的选手，让他们为自己拼杀，不好吗？

       让自己成为自己，让别人成为别人。